鹵制品行業深度：飛輪效應有望帶動強者更強
(資料圖)
供需驅動千億市場規?；?/p>
鹵制食品消費基礎穩固，市場規模增速較高，2018至2021年市場規模CAGR達12.3%，艾媒咨詢預計2023年規?？蛇_4051億元。供需兩端決定行業的規?；厔莩掷m演繹，全球有限餐飲市場CR3高于20%，而2021年底我國休閑鹵制品CR3約8%，市場集中度仍有提升空間。當前，連鎖龍頭在上中下游已形成產業鏈優勢，供應鏈升級、效率提升與規模擴張形成增長飛輪效應，助推強者更強。
供應鏈與管理鑄牢龍頭壁壘，拓店仍有空間
鹵制品以門店終端為主要銷售載體，加盟模式更適于規?；瘮U張，而門店數量的持續增長需要供應鏈的支撐與管理能力的保障助推。2022年龍頭凈利率均下滑至個位數，絕味(22Q3)/周黑鴨(2022)/煌上煌(2022)/紫燕(2022)凈利率分別同比-15.61/-10.85/-4.61/-4.44pcts。龍頭積極布局產業鏈降本增效，費用結構改善疊加經濟下行壓力緩解，短期有望釋放業績彈性、長期飛輪效應下增長可期。鹵制品門店初期投入低、投資回收期短，對小型加盟商友好，利于下沉市場拓展；完善布局、降費增效、龍頭產品與品牌力等共同助推其持續擴張。我們測算絕味全國門店數量有望突破2萬家，而隨著社區店型向全國復制，周黑鴨開店空間較大。
龍頭強者更強
絕味成立后便以加盟為主的模式迅速擴張，當前規模、工廠與門店布局均領先同行，21年單位成本26.70元/千克，為同行最低。周黑鴨早期以高勢能直營店樹立較高品牌力，近三年開放特許經營、探索新門店模型，銷量增長帶動單位成本顯著下行、費用率改善空間較大，21年營收增速達31.56%，而2022年受經濟下行壓力影響營收同比-18.35%，壓制解除后業績彈性有望釋放。紫燕深耕佐餐賽道，大單品優勢穩健、消費者一經培育剛性更足，2022年營收同比+16%，前員工經銷商與公司協力發展有沖勁。
煌上煌積極進行組織內部變革、推進省外市場擴張，增速拐點有望出現。
投資建議
鹵制品行業市場規模較大且仍在增長，而市場集中度仍有提升空間。我們看好受益行業出清、有望憑借完善的供應鏈布局、規模效應優勢與管理端提效減費進一步增長的龍頭公司。推薦大單品優勢穩健、佐餐鹵賽道競爭相對更緩的紫燕食品；推薦品牌力加成下探索新門店模型推進擴張、爆款單品頻出、業績彈性足的周黑鴨；推薦供應鏈優勢突出、連通上下游且積極打造美食生態圈的絕味食品；建議關注組織內部調整、拓展省外市場的煌上煌。
風險提示:1）門店擴張不及預期；2）成本波動風險；3）食品安全風險
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營業執照公示信息
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